曲折的创业故事折射一家垂直类直投目录销售公司向电商转型之难。接盘者苏宁打响了电商行业加速整合的信号枪

　　急于脱离电器卖场定位的苏宁电器，终于在秋天刚刚到来之时，敲定了自己的第一笔大收购。9月25日，苏宁电器宣布出资6600万美元，全面收购母婴垂直类电商红孩子公司。公告披露，红孩子公司2012年度销售额预计为10亿-10.5亿元，据此计算交易的市销率水平约为0.40-0.42 倍。

　　一位接近交易的人士对财新记者透露，在最初谈判时，红孩子的投资人曾尝试叫价8000万美元，而苏宁的最终出价，只是让进入公司五六年的风险投资者拿回本金而已，这无疑给眼下已相当悲观的垂直类电商再泼了一盆冷水。

　　红孩子公司创业八年，在细分零售市场积累了一定的品牌知名度和供应链管理经验，经营最鼎盛时期年收入规模达到15亿元。这样一家公司仍难以维系独立运营的局面，可见快消类公司在当前电商冲击之下转型发展的困境。

　　苏宁并购红孩子，从接触到宣布交易不过短短三四个月时间，显示了其通过并购快速转型的决心。

　　收购红孩子，的确可以帮助苏宁短时间内迅速扩大百货类SKU（品项），引入现成的供应链资源，但是来自收购整合的考验也刚刚开始。

　　DM和电商的路径之争

　　创立于2004年的红孩子，起家于直投目录销售（DM），从2008年开始寻求向电子商务的转型，目前拥有红孩子和缤购两个电商平台，有750万注册会员，主营商品覆盖母婴用品、美容化妆、健康美食、养生保健等多个品类，SKU数目达到8万个，2011年会员的重复购买率超过50%。

　　“麦考林做目录只有6%的反馈率。而我们的用户45天内平均购买1.6次。而且我们在营销上基本不花钱，印一期目录还有广告费收入200万元??”电话那端的李阳，对财新记者讲到红孩子当年在主营直投目录阶段的情况，语气有点激动。李阳是红孩子最早的创始人，也是公司四个发起人之一。

　　当然，这段“辉煌业绩”已是四五年前的事了。红孩子从2008年开始向电子商务转型，李阳至今都认为这是一个错误的方向，他当初也因强烈反对转型而被董事会驱逐。李阳最初对母婴市场的判断是——这是一个小众快消市场，客源相对集中且随机消费性强，消费人群可被简单划分为“孕前、孕中及产后”三阶段，因此只需覆盖街道办事处、医院或婴幼儿打疫苗的医疗机构，就能轻松实现对用户的精准投放。“只要你是孕妇，我就免费寄目录，同时送新生儿礼包，而这些礼包都来自厂家赞助。”

　　红孩子以此模式从北京市场起家，很快就覆盖了全市250多家医院的妇产科，并对重点医院安排“专岗”。不过两三年时间，这种拓展方式就为红孩子带来了几十万客户。李阳认为，母婴用户的粘性很强，而红孩子完全可以在做好一个城市之后，将这些拓展模式继续复制到新的城市市场。“如果我还在红孩子，会坚定地做目录，全国还有很多地区有待开发??”他说。

　　正因可复制性强，母婴市场DM销售模式在随后几年迅速地被“同质化”，行业价格战开始加剧。随着用户数不断扩大，红孩子需要考虑如何留住那些孩子逐渐长大的家庭。2006年，公司提出“从孩子到家庭”的扩张战略，从化妆品、家居到保健品、食品等，逐步扩大品类半径，试图满足家庭购物全部需要。

　　除了继续占领医院渠道，红孩子开始针对女性用户拓展写字楼渠道。“当时我们没有任何广告投入，不做宣传推广，就靠我们自己的团队去‘扫楼’。一个人拎一整包的书（DM目录），只够扫七八家公司，还不能坐电梯，要一层一层地爬楼梯??”周晓霖对财新记者回忆，他从2006年到2010年在红孩子北京公司任市场经理，带领部门七八个同事，每年把全北京200多个中高档写字楼扫上两到三遍，就这样一点一点地做市场。

　　李阳称，依靠DM销售，2008年红孩子公司首次实现10亿元销售收入，亏损面不超过3个点，其中化妆、家居、保健品和3C微亏，而母婴品类的收入达到了7亿元，并有1000万元的盈利。红孩子在全国同类公司中第一个发展了自己的配送团队，公司员工总数接近2000人。

　　但是，李阳的观点在公司内部和投资人中都有很大的争议。“DM的成本投入比较大，承载的信息量有限，时效性弱，所以只适合那些价格变化不大的快消品。”一位从红孩子离职的公司中层人士对财新记者称。他认为，单纯靠DM做大红孩子的可能性几乎为零，红孩子正是因为顶着“全国DM老大”的光环太久了，反而贻误战机。

　　这位中层人士认为，“红孩子创业早年面对的主流生育人群是‘70后’，他们的信息接受程度有一定局限，且电商当时并不发达。后来，‘80后’主流用户人群对网络的认可程度就非常高了。”

　　李阳与另一个原始股东徐沛欣，就是在“做大”还是“做精”的战略选择上产生了严重分歧。徐沛欣希望通过向电商平台转型继续做大市场，他的观点得到了VC投资人——北极光、恩颐投资（NEA）和凯旋创投的支持。

　　北极光合伙人邓锋在接受财新记者采访时表示，市场环境已经变化，转型对红孩子来说势在必行。“红孩子的电商转型并不顺利，团队缺乏电商的DNA，这是我承认的。但红孩子必须要转型，因为目录的价格变化太慢了，根本没法跟电商竞争。”

　　早在2006年，红孩子就推出了电商平台，但真正发力是从2008年末李阳退出之后，徐沛欣在管理层大力推行职业经理人化。但据前述红孩子离职中层人士对财新记者表示，那些高薪空降的高管并没有对转型有实质性的帮助，直到2010年，红孩子的电商收入占比只有20%，而对手却在快速成长。

　　2010年后，众多已成规模的电商平台开始寻求全品类扩张，毛利相对较高、用户粘性较强的母婴频道更成为各大电商品类扩张的重点，这对DM销售市场形成大规模冲击。同期，红孩子效果欠佳的转型，却形成了不小的营销和技术升级的成本包袱。据上述原公司中层人士回忆，2009年红孩子全年亏损几千万元，而2010年仅第一季度形成的亏损就达到2009年一整年的亏损量级。

　　从2008年到2011年，红孩子的营收增长几乎停滞，一直保持在10亿元左右，期间产品单价上涨幅度不小，而收入规模不增长则意味着客户数和订单量的下滑。公司上下一片守业心态。

　　创始人之憾

　　多位红孩子的老员工表示，李阳的离开是公司人心涣散的起点。而李阳在自我总结创业失败的教训时，对财新记者强调了一句话：“错在当初跟投资人的沟通太少了。”

　　2003年，李阳的妻子王爽在北京开了一家母婴店，从而启发了李阳创立红孩子。2004年，他拉着前同事杨涛一起创业，两个人各投了60万元，但为了获得更多的资本投入，杨涛又找来了慧聪网创始人郭凡生的侄子郭涛，此后郭涛向李、杨二人介绍了他的同学徐沛欣入伙。郭、徐二人各向红孩子投资40万元，因此创业之初，四人在红孩子的持股比例是3：3：2：2。

　　公司创立的最初两年，直接打理公司的只是李阳和杨涛二人。李阳负责营销和供应链，杨涛则负责物流和客服。郭涛出任董事长一职，而徐沛欣那时游离于公司之外，只是一名出资股东。

　　公司快速发展后开始缺钱。李阳和杨涛并没有融资经验。在VC进入之前，郭涛先向郭凡生借款180万元。“当当曾提出500万元买我们36%的股份，我同意了；后来IDG说1000万元人民币占30%，我们也同意了，但这两家到最后都放弃了。”李阳对财新记者回忆红孩子最早的融资经历。

　　郭涛随后找来了赛伯乐的朱敏、北极光的邓锋以及NEA。经过半小时的宣讲，先是朱敏心动了。2005年末，红孩子终于拿到了来自北极光和NEA的第一轮融资，两家机构分别出资250万美元和50万美元，而红孩子的创始团队一次性出让了30%的股权，依据的公司总体估值约700万美元。

　　令创始人团队感觉“吃了大亏”的是2006年的第二轮融资。为扩大上海市场份额，红孩子拟出资2000万元收购当时上海母婴市场龙头公司——小阿华母婴健康机构。

　　一位红孩子内部人士告诉财新记者，因为公司将第一轮融资基本用于这项收购，创始人团队不得不马上进行第二轮融资：北极光和NEA进行了总计300万美元的追加投资，并获得创始人股东出让的20%股权，公司估值约为1200万美元。至此，两家VC在红孩子持股比例由30%上升至50%，公司创始人失去了控制权。

　　2007年夏天，红孩子完成了总计2500万美元的第三轮融资，其中凯旋创投出资1500万美元担任领投，北极光和NEA又跟投1000万美元。红孩子在这轮融资中的估值是3000万美元，是一年前估值的2倍。一位红孩子内部人士向财新记者证实，第三轮融资结束后，三家VC分别持有公司20%股权，杨涛和李阳的股权被摊薄至大约9%，徐沛欣和郭涛则持股大约6%，其余个位数的股份则为员工持股。

　　李阳和杨涛感觉到自己与资本市场打交道的“吃亏”后，于2006年请徐沛欣担任公司CEO一职，代表公司与投资人沟通。

　　到2008年，徐沛欣与李阳因战略分歧矛盾激化，10月，公司财务顾问公司出面约谈李阳，谈话的主题是“劝退”，直到此时，已变成小股东的李阳才意识到自己应该找投资人进行直接的沟通，但为时已晚。

　　他最终选择领取几百万元“遣散费”并从公司离职。公司的另一位创始人杨涛，也于2010年从公司离职。

　　邓锋在接受财新记者采访时表示，作为投资人，北极光没有直接参与红孩子的运营，平时主要在董事会层面通过与CEO的沟通来了解公司运营情况，并不直接接触公司的具体运营人员。

　　2010年春节前后，老虎基金曾表示有意投资红孩子，欲以9000万美元拿其三成股权，但在完成对公司的尽职调查后，老虎基金放弃这项投资计划。后来徐沛欣找遍了国内外的VC或PE，但直到被苏宁收购前，红孩子再未能成功引入任何一位新的投资人。

　　苏宁打出信号枪

　　苏宁尽管以不足0.5的市销率拿下了红孩子，但多数市场人士仍对这笔收购的价值出言谨慎。

　　瑞银证券对此只给出了“中性”评级。分析师彭子姮认为，从用户主体和主打品类来看，红孩子为当前国内B2C平台中与易购互补性较强的标的。但不利之处在于，红孩子已历经八年运营，其运营经验和人力资源能否有助于易购快速提升，还要看苏宁的整合效率。

　　中银国际分析师亦撰写研报指出，红孩子创业团队相继离开后，可能并不能对苏宁带来很大帮助，因而下调其评级至“持有”。苏宁电器对此表示，为充分发挥团队价值，将保持红孩子在北京的主要经营团队和两个独立域名，在商品的采购、运营以及在线客服等面对市场的领域，保证红孩子的独立运营，只从后台对物流进行整合。

　　易购执行副总裁李斌预计，到今年底，并入红孩子苏宁母婴频道的SKU将达到15万个。到2015年，苏宁母婴产品销售目标为100亿元。10月份，苏宁将帮助红孩子启动线下线上的联动推广，在苏宁线下门店增设红孩子母婴专区。

　　苏宁电器副总裁任峻对财新记者表示，收购红孩子，不是看中这家企业身上的互联网元素或销售额，而是看中其在垂直品类上的专业性，以及供应链经验和客户的粘性。此外，红孩子的财务管理比较规范，这也是受苏宁青睐的另一个原因。一位接近京东商城的消息人士对财新记者透露，该公司也曾单方面研究过收购红孩子的可能性，但最终还是打消了念头。“基于京东商城或QQ商城的收购原则，对于完全可以靠自身经验和能力完成自建的品类，一般都不选择收购方式。”

　　苏宁的下一步收购对象又会是谁？这目前不得而知，但红孩子收购案就像一声信号枪，传递出中国电商行业加速进入整合期的信号。不过，“可供收购、品相好的公司其实并不多。”多位业内人士如此表示。

　　与此同时，在看了太多“只会烧钱、低毛利、长久看不到盈利”的电商企业之后，投资人的心态也在变化，其选择投资对象的评估标准，正在从过去仅看企业收入增长以及市场占有率，向“谁能真正盈利”迅速转变。融资门槛的提高，将加速电商产业的进一步洗牌。