事件

　　中国人民银行宣布，从2012 年2 月24 日起，下调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5 个百分点。

　　热钱面临持续流出压力

　　从2011 年11 月以来，我们通过一系列报告，跟踪了存款少增-热钱外流的情况。我们认为，目前热钱和国内高净值人群的“冷钱”都在中期内有持续外流压力。热钱方面，考虑到美国目前的M1 增速已经达到1991 年以来的历史新高，美国房地产大概率的复苏前景意味着全球资本配置结构将向美国倾斜。冷钱方面，其实在2003 年之前中国一直处于持续资本外流状态，而最近两年，高净值人群的移民倾向日益严重。招行的《2011 年中国私人财富报告》披露，受访的亿万富翁中27%已经完成投资移民，47%计划进行投资移民；中国银行和胡润联合发布的《2011 年中国私人财富管理白皮书》显示，在中国高净值人群中，14%的人已经移民海外，另有46%正在计划或者办理移民的过程中。

　　热钱外流意味着在中期内流动性都将持续紧张

　　（1）就居民体系来说，即使热钱不再内流但也不外流，2012 年外汇占款项下的货币投放预计将比2011 年减少1.5 万亿左右，这个缺口很难用其他渠道来弥补，因此我们一直预测2012 年的M2 增速将很难高于12%，同时增量存贷比将高于85%。（2）对于金融体系来说，若不降准流动性将持续萎缩。在过去65%增量存贷比情景下，银行每获取100 块钱存款，扣除缴存15 块准备金和投放65 块钱贷款，还可以剩余20 块钱；而85%以上的存贷比环境下，存款资金结余将变成-5 块钱。从这个意义上说，为了维持金融体系流动性，还需要多次降准。（3）银行将告别低存贷比时代，在存贷比监管不放开情况下，存贷比的持续上行将制约银行的信贷投放能力。

　　降准对于提高M2没有帮助

　　降准只是意味着银行信贷投放具备了“现金流”这个条件，但对于“存贷比达标”的困局没有影响。金融体系的流动性改善，由于存贷比监管、信用债发行量受限等结构性问题，还很难传导到居民的流动性即存款或曰M2 上。

　　降准将启动银行股的估值修复过程

　　准备金率的持续下调将有助于明显改善银行体系的流动性状况，而这会有助于提升市场对于银行股的信心和预期，推动银行股实现估值修复。银行股当前估值仅相当于1.15 倍2012年PB 和0.99 倍2013 年PB，而我们认为，银行股的合理估值区间在1.5倍以上。继续看好银行股的表现机会，继续推荐“南京、华夏、民生、兴业”的组合。其中，降准对债市的推动预期将有助于对债券特色银行——南京银行的股价产生更直接的催化。